Durante los primeros meses del gobierno de Javier Milei la política económica claramente se orientó a evitar la amenaza de una hiperinflación y a mostrar un camino hacia la estabilidad. Su característica saliente fue una marcha forzada hacia la eliminación del déficit fiscal. Esto se logró, aunque solo en el concepto de equilibrio de caja y, en parte, mediante algunas acciones difíciles de sostener, o incluso reversibles. Este fue el caso de la postergación de pagos y la paralización de obras públicas. Acompañando este proceso de ajuste se decidió una devaluación cambiaria y, a partir de allí, una corrección del tipo de cambio oficial del 2% mensual. Se mantuvo el cepo cambiario, con anuncios sobre que solo se lo eliminaría cuando se dispusiera de reservas suficientes y se hubiese reducido convenientemente la brecha cambiaria. En su discurso en el acto de inauguración de la Exposición Rural, el Presidente agregó la condición de eliminar la inflación. Prima la prudencia o, si se quiere, el temor a que se produzca un salto en el tipo de cambio que derive en un impacto inflacionario.
La marcha hacia reformas estructurales se delineó en el DNU 70/23 y en la Ley Bases. Aunque su paso por el Congreso encontró numerosos escollos, se mantuvo una expectativa positiva durante el proceso. Se admitía que la recesión económica era parte de un remedio inevitable y que la sanción de la Ley Bases generaría la confianza para poner en marcha inversiones claves para motorizar la actividad económica. Estas expectativas, sumadas a la reducción de los índices de inflación, a la caída del riesgo país, a la reducción de la brecha cambiaria y a la acumulación de reservas, contribuyeron a sostener un porcentaje mayoritario de apoyo al Gobierno. La recesión fue entendida como un sacrificio ineludible que, en todo caso, pagaba las culpas del gobierno anterior. Los operadores económicos y los mercados participaban hasta hace algunas semanas de esa visión expectante y positiva.
La batalla para reducir el déficit fiscal tuvo su correlato en el difícil manejo de la enorme deuda del Banco Central y el pago de sus intereses. Si bien el Tesoro dejó de reclamar fondos al Banco Central, este no pudo evitar emitir para pagar los intereses de sus propios pasivos remunerados. Debía recomponer las reservas, también emitiendo pesos. Así, la base monetaria creció poniendo un límite a la reducción del índice de inflación. En su esfuerzo por licuar su deuda, el Banco Central impuso reducciones en la tasa de interés para ubicarla por debajo de la de inflación. Los bancos, principales tenedores de esa deuda, trasladaban a sus depositantes esa baja de la tasa de interés. En mayo último, una nueva reducción produjo la reacción de los ahorristas, que reorientaron sus fondos hacia los dólares libres, provocando un ascenso de sus cotizaciones. La reducción de la brecha cambiaria se detuvo y comenzó a escalar. Esto impactó negativamente sobre la confianza sumándose a la demora en la sanción de la Ley Bases y a conflictos de entrecasa en la cúpula gobernante. La brecha cambiaria, que había disminuido a un 16%, subió a más de un 40%. El Banco Central pasó de ser comprador neto de divisas a ser vendedor. El Gobierno reaccionó con medidas de intervención, vendiendo en el mercado de cambios financiero (CCL) una proporción de los dólares adquiridos en el oficial. Así logró una breve reducción de la brecha, pero debilitó aún más la acumulación de reservas y afectó negativamente la cotización de los bonos del Gobierno. El riesgo país se elevó de 1200 puntos básicos a más de 1500. El debilitamiento de la confianza se alimentó con otro hecho inoportuno: el Banco Macro usó el derecho de put (obligación del deudor de comprar) contra el Banco Central por dos billones de pesos. Gran parte del pasivo remunerado en manos de los bancos podía seguir el mismo camino. Este riesgo fue percibido y llevó a una negociación. El Gobierno, a través del ministro de Economía, lanzó la fase 2 de su programa.
Los rasgos principales de esta nueva fase son:
* Traspaso de la deuda del Banco Central al Gobierno (el Tesoro).
* Emisión de letras fiscales de liquidez (LEFI) para ofrecerlas en canje a los bancos por los pases o títulos existentes que tenían derecho de put.
* El Banco Central deja de emitir, incluso para comprar dólares.
* Se dará curso legal al dólar.
* El Tesoro será responsable de lograr el superávit fiscal financiero para pagar los vencimientos de la deuda pública, incluida la absorbida del Banco Central o, eventualmente, refinanciar los pagos que no pueda realizar.
El traspaso al Tesoro de la deuda del Banco Central ya se concretó. Se emitieron 20 billones de pesos de LEFI que se ofrecieron a la misma tasa de interés de la deuda por canjear, pero con la ventaja de la exención del oneroso impuesto a los ingresos brutos. El canje fue exitoso. Se ratificó la intención de eliminar el cepo cambiario, aunque no se ha fijado una fecha. Confirmando esa línea, el ministro de Economía dispuso una incipiente flexibilización ampliando los límites que regían para determinadas operaciones.
La emisión cero supondrá necesariamente una revaluación del peso en su convivencia con el dólar en el contexto de la competencia de monedas. De cumplirse, la inflación en pesos deberá reducirse tal como ocurrió con la convertibilidad. En ese caso, el aumento de la demanda de dinero por efecto del crecimiento de la actividad económica o como consecuencia de la estabilidad debería satisfacerse con dólares aportados por ahorristas y agentes económicos. Estaríamos ante el camino de la llamada dolarización endógena. Si el caso fuera que, una vez lograda la estabilidad, el Banco Central o el Tesoro decidieran mantener su capacidad de emitir pesos, pero solo contra la compra de dólares, estaríamos en un esquema de competencia de monedas al estilo peruano. Por ahora, el Gobierno no ha planteado esta alternativa. El desafío que ha asumido es el de emisión cero profundizando el ajuste fiscal de manera genuina y sostenible para que el pago de la deuda pública, incluyendo las LEFI, sea creíble. La tarea del ministro Sturzenegger juega un rol relevante en el logro de este objetivo. En este escenario no debería temerse a la eliminación del cepo, cualquiera que sea la brecha remanente, y, cuanto antes se lo haga, mejor.
Durante los primeros meses del gobierno de Javier Milei la política económica claramente se orientó a evitar la amenaza de una hiperinflación y a mostrar un camino hacia la estabilidad. Su característica saliente fue una marcha forzada hacia la eliminación del déficit fiscal. Esto se logró, aunque solo en el concepto de equilibrio de caja y, en parte, mediante algunas acciones difíciles de sostener, o incluso reversibles. Este fue el caso de la postergación de pagos y la paralización de obras públicas. Acompañando este proceso de ajuste se decidió una devaluación cambiaria y, a partir de allí, una corrección del tipo de cambio oficial del 2% mensual. Se mantuvo el cepo cambiario, con anuncios sobre que solo se lo eliminaría cuando se dispusiera de reservas suficientes y se hubiese reducido convenientemente la brecha cambiaria. En su discurso en el acto de inauguración de la Exposición Rural, el Presidente agregó la condición de eliminar la inflación. Prima la prudencia o, si se quiere, el temor a que se produzca un salto en el tipo de cambio que derive en un impacto inflacionario.
La marcha hacia reformas estructurales se delineó en el DNU 70/23 y en la Ley Bases. Aunque su paso por el Congreso encontró numerosos escollos, se mantuvo una expectativa positiva durante el proceso. Se admitía que la recesión económica era parte de un remedio inevitable y que la sanción de la Ley Bases generaría la confianza para poner en marcha inversiones claves para motorizar la actividad económica. Estas expectativas, sumadas a la reducción de los índices de inflación, a la caída del riesgo país, a la reducción de la brecha cambiaria y a la acumulación de reservas, contribuyeron a sostener un porcentaje mayoritario de apoyo al Gobierno. La recesión fue entendida como un sacrificio ineludible que, en todo caso, pagaba las culpas del gobierno anterior. Los operadores económicos y los mercados participaban hasta hace algunas semanas de esa visión expectante y positiva.
La batalla para reducir el déficit fiscal tuvo su correlato en el difícil manejo de la enorme deuda del Banco Central y el pago de sus intereses. Si bien el Tesoro dejó de reclamar fondos al Banco Central, este no pudo evitar emitir para pagar los intereses de sus propios pasivos remunerados. Debía recomponer las reservas, también emitiendo pesos. Así, la base monetaria creció poniendo un límite a la reducción del índice de inflación. En su esfuerzo por licuar su deuda, el Banco Central impuso reducciones en la tasa de interés para ubicarla por debajo de la de inflación. Los bancos, principales tenedores de esa deuda, trasladaban a sus depositantes esa baja de la tasa de interés. En mayo último, una nueva reducción produjo la reacción de los ahorristas, que reorientaron sus fondos hacia los dólares libres, provocando un ascenso de sus cotizaciones. La reducción de la brecha cambiaria se detuvo y comenzó a escalar. Esto impactó negativamente sobre la confianza sumándose a la demora en la sanción de la Ley Bases y a conflictos de entrecasa en la cúpula gobernante. La brecha cambiaria, que había disminuido a un 16%, subió a más de un 40%. El Banco Central pasó de ser comprador neto de divisas a ser vendedor. El Gobierno reaccionó con medidas de intervención, vendiendo en el mercado de cambios financiero (CCL) una proporción de los dólares adquiridos en el oficial. Así logró una breve reducción de la brecha, pero debilitó aún más la acumulación de reservas y afectó negativamente la cotización de los bonos del Gobierno. El riesgo país se elevó de 1200 puntos básicos a más de 1500. El debilitamiento de la confianza se alimentó con otro hecho inoportuno: el Banco Macro usó el derecho de put (obligación del deudor de comprar) contra el Banco Central por dos billones de pesos. Gran parte del pasivo remunerado en manos de los bancos podía seguir el mismo camino. Este riesgo fue percibido y llevó a una negociación. El Gobierno, a través del ministro de Economía, lanzó la fase 2 de su programa.
Los rasgos principales de esta nueva fase son:
* Traspaso de la deuda del Banco Central al Gobierno (el Tesoro).
* Emisión de letras fiscales de liquidez (LEFI) para ofrecerlas en canje a los bancos por los pases o títulos existentes que tenían derecho de put.
* El Banco Central deja de emitir, incluso para comprar dólares.
* Se dará curso legal al dólar.
* El Tesoro será responsable de lograr el superávit fiscal financiero para pagar los vencimientos de la deuda pública, incluida la absorbida del Banco Central o, eventualmente, refinanciar los pagos que no pueda realizar.
El traspaso al Tesoro de la deuda del Banco Central ya se concretó. Se emitieron 20 billones de pesos de LEFI que se ofrecieron a la misma tasa de interés de la deuda por canjear, pero con la ventaja de la exención del oneroso impuesto a los ingresos brutos. El canje fue exitoso. Se ratificó la intención de eliminar el cepo cambiario, aunque no se ha fijado una fecha. Confirmando esa línea, el ministro de Economía dispuso una incipiente flexibilización ampliando los límites que regían para determinadas operaciones.
La emisión cero supondrá necesariamente una revaluación del peso en su convivencia con el dólar en el contexto de la competencia de monedas. De cumplirse, la inflación en pesos deberá reducirse tal como ocurrió con la convertibilidad. En ese caso, el aumento de la demanda de dinero por efecto del crecimiento de la actividad económica o como consecuencia de la estabilidad debería satisfacerse con dólares aportados por ahorristas y agentes económicos. Estaríamos ante el camino de la llamada dolarización endógena. Si el caso fuera que, una vez lograda la estabilidad, el Banco Central o el Tesoro decidieran mantener su capacidad de emitir pesos, pero solo contra la compra de dólares, estaríamos en un esquema de competencia de monedas al estilo peruano. Por ahora, el Gobierno no ha planteado esta alternativa. El desafío que ha asumido es el de emisión cero profundizando el ajuste fiscal de manera genuina y sostenible para que el pago de la deuda pública, incluyendo las LEFI, sea creíble. La tarea del ministro Sturzenegger juega un rol relevante en el logro de este objetivo. En este escenario no debería temerse a la eliminación del cepo, cualquiera que sea la brecha remanente, y, cuanto antes se lo haga, mejor.
Ante el desafío de emisión cero, resulta clave el rol del ministro Sturzenegger profundizando el ajuste fiscal de manera genuina y sostenible LA NACION
